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安信证券9月月报关于债券市场趋势的补充

2018-12-07 02:43:46

安信证券9月月报:关于债券市场趋势的补充

8月份利率市场回顾

如果剔除上周末的两个交易日,8月份货币市场利率整体处于稳定状态;而两天的异动更可能来自于工行(601398)转债发行等一次性因素冲击,比较类似于2月份的情景。

中长债收益率的走势出现品种分化。一方面,利率产品收益率经历了先上行后下行的震荡,终水平与7月底基本持平;另一方面,信用产品收益率继续下行。

看起来这与我们一直强调的尽管信用利差已经处于相对偏低的位置,但鉴于银行系统资金面的原因以及信用债自身特点,在目前阶段信用产品要好于利率产品的判断相一致。

利率市场中期趋势问题的补充

我们对于利率市场中期趋势的主要结论是,站在现在,展望未来约1年左右的时间区间,通货膨胀压力的不断上升将很可能成为决定债券资产的脉络,资金面在此背景中将趋向紧张,从而也意味着在趋势的意义上,我们看空债券市场。

诚然,不论是通货膨胀这个前提,还是债券市场下跌这个结果,都存在着很多值得深入讨论的细节问题。在这篇报告中,我们将重点放在通货膨胀与债券市场的关联这个层面。

首先,关于通货膨胀和债券市场的相关关系。数据显示,CPI,尤其是当期的CPI,并不能与债券收益率构成稳定的因果关系;而只是在特定的环境中,形成了比较明显的相关关系。

我们认为宏观经济背景同时决定了商业银行资金面和通货膨胀,而商业银行的资金面又决定了债券市场趋势,因此在结果层面,会看到有时候通货膨胀与债券市场走势一致,有时候两者相悖。

其次,关于未来通胀压力下资金面的趋势。在趋势的意义上讨论,一方面货币供给的速度,尤其是银行负债膨胀的速度,将慢于信贷增长的速度;另一方面,结构性通胀背景下,央行资产负债调整的思路将可能表现为宽货币,而对流动性控制偏紧的特点。

那么可以想象到的商业银行资产配置特点将是:信贷资产配置略带刚性,并且快于总资产规模的增长,这体现为信贷资产占比的上升;储备资产很可能经历明显增长,从而体现为储备资产占比的上升;那么相对应的,债券资产占比将系统性下降。仅仅在资产占比变动规律的意义上,上述的变化有些类似于2007年上半年的情况。

,劳动力成本上升下债市表现的国际经验。我们考察了日本、台湾、韩国在经济走过刘易斯拐点时期,宏观经济走势、货币政策关注点以及债券市场表现等问题。

看起来在债券市场层面,债券市场收益率基本跟随通货膨胀上升而上升,并且长债的波动平台要系统性的抬高;同时,期限利差前期表现为扩大,后期表现为缩小;这意味着通胀上升先导致长债下跌,后期随着货币政策的调整,短端利率呈现更快上升走势。

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